重营销路径依赖——财富管理行业乱象原罪之二

2020年，财富管理行业的暴雷一如既往地如潮水一般涌来，而且浪更高了。

1.代销机构揽了资管发行的活

在上一篇文章《资金池—财富管理行业乱象原罪之一》中，我们提到：

第三方财富机构缘起于信托等资管产品代销，随后募集效率高的代销机构取得更多话语权，众多财富机构走通道揽了发行资管产品的活，收入结构也由原本简单的代销佣金收入，变成发行产品收取管理费等收入为主。

收入结构的简单变化，背后是模式的根本改变，前者是销售导向的代销模式，后者是风险控制导向的资管模式。由代销模式向资管模式转型的过程中，能否建立相应的风控制度和风控流程至关重要。然而实际上，相当多的财富机构只是象征性地设立了风控部门，从有经验的资管机构那里拷过来相关文件后，即对外宣称自己建立起了严格的风控制度。始终被重视的，一如既往地，是营销部门，风控部门从未作为资管模式的核心去重视。

原因也容易理解，头部财富机构在群狼环伺的竞争环境中一路走来，能够生存下来的关键是营销得力。于是，对于这些机构而言，营销的强弱是一个生存或否的问题，而风险控制能力短期只是关系到生存好坏的问题，同时，风险控制事项由于事后发生和概率发生的特点会更加被忽视其重要性。

2.恶之花：“重营销、轻风控”的路径依赖形成

这，其实是一种路径依赖。路径依赖是指：一旦做了某种选择，就好比走上了一条不归之路，惯性的力量会使这一选择不断自我强化，并让你轻易走不出去。“重营销，轻风控”便是财富机构的路径依赖原罪。

三方财富起源于信托等资管产品代销，甚至大批财富管理公司脱胎于信托等资管公司的理财中心。转型后的财富管理由被动管理变为主动管理，但路径依赖始终存在，因为早先的被动管理规模是通过重营销做起来的。大家纷纷转型做主动管理后，规模的竞争始终存在，似乎只有规模做上去，才能在竞争中利于不败之地，所以三方财富在财富管理市场中激进急行军，排在第一位的战略目标一定是做规模，相应地，营销部门始终作为战略部门被重视，其次是负责推广宣传的品牌部门，然后才是风控等其他部门。各家机构公司战略上营销思维突出，风控思维缺失。发行什么类型的资管产品，往往是只看市场上哪种产品容易营销，规模容易做出来。而不是看产品本身是否收益和风险相匹配。

财富机构迷信管理规模、迷信多而全的管理资产类别，对外宣传时也会把管理了多少财富规模、发行的产品类别丰富作为自己的成就。这其实跟营销导向的思维一脉相承，既要销售规模不断新高，又要销售品类涵盖所有，规模排名要挤进前列，同时市场上能看到的产品类别都要有。在纯代销的被动管理阶段，这没什么问题，主动管理阶段也这样干，就是好大喜功了。

实际上，有些财富机构甚至不清楚所发行的那些多类别的资管产品的本质和底层逻辑，更别提去做主动管理了。整个市场中，即使是专业资产管理机构也只能在众多资产门类中选取其一，兢兢业业多年经营才可能有所成就，比如有的资管机构专注于地产领域，有的专注于二级市场，有的专注于细分子行业的pe、vc，有的专注于影子银行，等等。

3.恶之果：规模向左，资产质量向右

重营销的路径依赖一旦建立，就像种下一只恶之花，接下来是恶之果成熟的时候了：

a.道德风险

其实，财富管理这个行业在法律关系上是委托代理关系，所谓“受人之托，代人理财”，这其实非常容易导致在信息不对称条件下，财富管理者作为负有责任的投资行为主体不承担其行动的全部后果，在最大化自身效用的同时,做出不利于投资人的投资行为。这在经济学上称为“道德风险”。有人会问，这种极易发生“道德风险”的情况下，为什么有投资人愿意托付呢，因为刚性兑付预期啊！所以，这时结论就显而易见，代理人视规模是第一位的，受托人利益让位于机构对规模的蜜汁追求。然后在风控无力的情况下，造成了产品频繁暴雷的灾难。

b.营销导向的管理文化

最后要说的是管理体系上的问题，管理体系以销售为导向，人才梯队大多是销售出身，懂风控的做资产管理出身的人才少，且无法到达核心管理层。所以管理文化方面也是重营销，轻风控。理由也容易理解，营销做好可以募集快，募集效率如果跟不上，资金投放效率低甚至无法有效投放，重视风控又有什么意义呢，这其实是路径依赖的无奈。这种管理文化下还有一个衍生结果：长官的一言堂，发行什么资管产品，投资什么项目基本都是一把手说了算，风控流程只是过场。

拿银行做类比，银行作为最成熟的资产管理机构，存贷两条线，如果存贷一条线，你想象一下这种管理文化有什么后果。要知道银行的资产管理规模多大，逾期或坏账率较低，所以财富管理公司的逾期和坏账率就可想而知了。

c.信用下沉、积累风险

我国资本市场信用分层较为明显，即根据企业信用情况匹配资金风险偏好，低成本资金首先会流向有标准化的、低风险的、高现金流的稳定资产，中等质量的资产匹配中等成本的资金，而大量三方财富机构则需甄别余下的非标、高风险、另类资产，这个过程被称为信用下沉，即下沉选择信用等级低，从而风险等级高的资产。然而在规模导向下，这种甄别是形式大于实质，所以其实结果是三方财富选择性地积累着高风险资产。

总结一下：

财富管理公司发展过程中，由纯代销的被动管理转型为资管产品发行的主动管理，营销推广始终作为核心战略被重视；

收入和管理责任显著增长的同时，却形成了路径依赖，这种成也营销、败也营销的路径依赖是原罪；

最终在管理规模的狂飙中，伴随着极大的道德风险，在刚性兑付的掩耳盗铃做法中，导致信用下沉，收集风险，走向资产质量恶化的不归路。